4000字理文化工746分析。應該仲有兩三成升幅。 (Patreon)

公司簡介：李運強二房

公司做乜產品？

邊種產品貢獻最多收入？

毛利率純利率派息比率都相對有路捉

估值：5倍PE 7厘息，點都去返5.2-5.6

Bonus：邊度睇產品價格（怕煩可唔睇）

1. 上星期事忙，史上第一次甩稿。先補返呢篇理文化工（746），以下就簡稱做「公司」或「理文」。唔知頭唔知路嘅，睇返舊文，唔長。寫嗰時3.8，而家4.3，兩星期唔夠升十個巴仙，算幾有交代，特別係港股係跌嘅。當然仲追得過，睇佢會上5蚊甚至6蚊。除咗舊文，亦可以睇埋我在明報寫嘅嘢，都係個大約。再上星期（3月7）經濟一周我都有寫，但佢地未放上網。

2. 除咗呢啲外，可以開埋公司最新2020業績嚟睇，未有年報，應差不多出。鍾意睇埋2020嘅中期報告，或者上一年（2019）年報。仲有乜？開埋公司網站。同埋呢篇文最底attach 嗰隻Excel。仲有，最底有兩個PDF，我N年前舊公司寫理文嘅報告，畀你睇下所謂「投行報告」係點，同埋仲有啲你可能好奇，但我唔會呢度多講嘅嘢，例如啲產品點整，有乜用，之類。不少數字當然已經outdated了。開住晒就可以睇。

公司簡介：李運強二房

3. 廢話不多講，公司係理文造紙2314李運強家族嘅。但理文造紙係大仔，理文化工係細仔，仲要係兩房人（兩個唔同阿媽），所以兩間公司冇乜直接關係（但有少量生意來往），冇互相持股，管理層冇重疊。你要知嘅，就係呢家人應該係正常嘅，唔係賊。

4. 公司香港管理層，但在大陸做化工。你心諗做做下紙做乜識做化工？就有人幫的。以前係潘宗光（理大以前校長），李運強堂妹夫。而家有陳新滋，浸會前校長，有正式職位的，我都見過佢幾次。

5. 廠？大陸咯，主要係江蘇常熟（舊廠，我去過幾次），同埋江西瑞昌（新廠，去過一次，2015年起貢獻盈利）。另外珠海都開廠，好似剛試run（未去過），仲有遼寧阜新都好似起廠（未去過，但聽佢地講過）。但幾間廠做嘅嘢唔同的。

公司做乜產品？

6. 做乜產品？就堅了，但費事悶到你訓著，化學堂咩，我用最簡單嘅語語解。睇圖。江蘇常熟舊廠係氯鹼化工，電解鹽水（公司自己有發電廠），再搞其他嘢。我特別想講公司嘅幾款產品，因為仲係你能力理解到嘅。

7. 首先係所謂嘅甲烷氯化物Chloromethane，簡稱CMS，係指兩樣東西。二氯甲烷CMS2，同埋三氯甲烷CMS3。化學式，點整，有乜用等等，圖入面有。記住二氯甲烷CMS2，同埋三氯甲烷CMS3就得了，主要產品嚟的。三氯甲烷亦即係氯仿，俗稱哥羅芳。

8. 仲有，呢個過程，亦都生產埋過氧化氫，hydrogen peroxide，俗稱雙氧水。以及氫氧化鈉，sodium hydroxide，亦即係燒鹼，俗稱哥士的。

9. 以上四種，都係公司賣出街嘅產品。業績有寫賣咗幾多噸，平均價幾多，貢獻幾多收入等等。當然一般都係賣得貴就毛利率純利率高啲。

10. 江西瑞昌新廠呢（都唔係好新，2015年開始貢獻盈利），氟化工，螢石加硫酸，下刪一萬字，出嚟係一堆東西。但特別留意TFE，通過聚合Polymerization會變咗PTFE，聚四氟乙烯。呢隻PTFE，亦即係你可能聽過嘅Teflon，易潔鑊塗層，亦可以用嚟做建材。北京水立方個外牆就係PTFE，德國慕尼黑拜仁嘅主場安聯球場亦係。留意，in this context，你可以當polymer聚合物就係高分子。因為公司年報中文版用高分子，英文版用polymer

11. 珠海廠？鋰電池電解液添，電動車概念。仲有5G概念（都係聚合物）。但呢啲吸引下媒體啫，貢獻仍然極細。

12. 講返呢堆產品，可能你都估到，唔係咩好high tech嘅嘢。而公司亦都係賣畀其他廠，例如做製冷劑（雪種）嘅廠，差不多全部B2B，亦都冇出口咁滯。因為有一定污染，大陸唔多容許開新廠，所以呢啲化工產品一般都供不應求。當然呢啲你未必信，所以睇數字。你見公司啲產能，差不多每年都用到100%，亦都冇乜存貨（化學品不能放耐），整幾多就賣幾多。

13. 講到呢度，你可以話公司嘅業務都唔係好複雜。基本上就係起廠，投產，賣出街。然後再擴張生產線，甚至第二度起廠，做唔同嘅嘢，更加高增值嘅嘢，類似係咁。留意起間廠成本都幾係嘢，十年前話起瑞昌間廠，都用咗廿億人仔。所以留意下公司係有一定負債的，而家大約net debt to equity三成（Excel有），但早幾年起新廠時去到七成都有。

14. 咁產能嘅嘢，當然越快投產越好，但在某一個特定時間，基本上都係產幾多就賣到幾多。所以最關鍵嘅，當然係價格。而價格受乜影響？產品好多，不能一概而論，但一般係受大陸大圍嘅經濟影響。

邊種產品貢獻最多收入？

15. 趁化學未悶死你，咁我地睇數啦，你見到，好似最low tech 嘅燒鹼aka哥士的，係貢獻最多收入嘅（盈利？分唔開的，成堆嘢一齊啤出嚟）。第二就係堆甲烷氯化物CMS，包括二氯甲烷CMS2，同埋三氯甲烷CMS3aka氯仿又名哥羅芳。第三就係堆咩高分子，我計過主要都係PTFE。之後係過氧化氫即係雙氧水。氟化工就係新廠嘅其他嘢。嗰個乜鬼苯丙施膠劑，應該係幫理文造紙整的，所以特別例出嚟。

16. 咁，大約呢堆嘢嘅收入，就係 量Ｘ價，其實唔難，以前我咪計住佢啲廠第幾期幾時開，一年產到幾多噸各式嘢，咪知個量。價就陣間講。出嚟就係呢個咁嘅表。留意，絶大多數係公司嘅資料，年報有講產品每隻收入，幾多噸，平均價咁，只有下半年嘅數我由年報同中期報告迫出嚟。留意你睇CMS同埋PTFE，大約（大約啦大佬）你價X 量會計到個收入。但燒鹼同雙氧水爭好多的，詳細原因唔講，但因為會溝水（一早講明，唔係出術，其他廠做法都係咁）。我特登貼埋2015同2018年，畀你睇下以前嘅產能同產品價格。2015年收入係而家一半左右，產量少好多，而PTFE甚至都未投產。2018就係好好嘅一年，產品價高而家好多。

毛利率純利率派息比率都相對有路捉

17. 用咗唔少時間講收入，因為其他嘢相對真係冇咁重要！睇表，唔知你點理解，但我理解公司嘅毛利率，算係相對穩定嘅。半年半年計，點都有三成幾四成，好好景時去到五成。而好大程度上都係跟啲產品價格，價格高毛利率咪高啲。純利率亦都係咁上下，算係穩定，半年半年計，冇低過10%，全年一般有20%左右。折舊呀，利息呀都唔少錢的。

18. 另外想講，公司嘅派息。睇全年會好少少（雖然半年都唔爭太遠）。你留意到，個派息比率算係相當穩定。當然公司盈利會有上落，唔係公用事業，從冇話你知唔會減派息。但至少個比率係相當穩定，咁多年都係三成幾四成（順手話你知，老細都係靠呢啲，出糧唔多的）

估值：5倍PE 7厘息，點都去返5.2-5.6

19. 講完呢堆深嘢，可以講啲淺啲嘢嘅。上次講過，你只睇2020業績，賺5億（港紙），2019賺7億喎，即係倒退三成啦，做乜仲升？咁睇咪低層次咯。2020梗係大鑊啦，計我話，咁情況都只係倒退三成，仲有5億，不知幾勁。

20. 咁唔好講半杯水嘅哲學討論，講實際，上半年賺1.5億，下半年賺3.5億。仲唔係世紀大復蘇？股票炒將來嘛

21. 咁極粗略地估計，當保持返2020年下半年咁上下，公司2021年應該可以賺到7億？當然大陸經濟好似有少少又漏氣，但有珠海新廠貢獻喎。到中期再睇下。但，當係7億。咁你有數計啦，35億市值，即係5倍市盈率咁上下。另外，賺7億，應該派息派到約2.5億。35億市值，7厘息。而應該相當大機會派到，往績都好，但當然唔會年年有得加。

22. 咁但講到尾，5倍市盈率係咪叫平先，你冇得同科技股相比，唔通我話，有5G概念有電動車概念，可以升上100倍市盈率，隻嘢會值86蚊咩。我忍得住笑你都忍唔住啦。所以同佢自己比就公平啲。

23. 詳情你可以自己慢慢玩，但，簡單啲，睇每股盈利（BTW，公司咁多年都係8.25億股，冇變過，十分好，但留意有機會有人行使option，但會係下年嘅事）

24. 太耐嘅唔講，講呢5年。2018年（講咗係理文化工嘅好年！但好奇怪，成個市係不停跌的），公司股價見過6.5，唔止一次。2018年，每股盈利去到1.058。即係公司見過大約6.1倍預測（即係2018）市盈率。咁你而家計返，7億純利，除8.25億股，2021年每股純利大約0.84。上返6.1倍市盈率，點都見5.2啦。（或者簡單啲：2018年8.7億純利，股價6.5，2021年7億純利，咁小學數學自己計啦）

25. 再進取啲？其實2017年先誇張，股價見過5.6，但2017年盈利係7億左右—咪即係同2021一樣。咁既然2017年可以見5.6，2021點解唔得？當然良心講，2017年見5.6係年尾嘅事，明顯係應該炒緊2018嘅盈利。但我又可以好茅地講，「債息低咗咁多，估值應該貴啲」。無論如何，5.2-5.6呢啲位，應該realistic的。

Bonus：邊度睇產品價格（怕煩可唔睇）

26. 最煩，最悶，但又其實最重要嘅嘢，留返最尾講。睇咗3000字，你都知道主要都係睇啲化工品價格。但邊度有得搵？答案係真係有的！

27. 最易搵又最可靠嘅，算係二氯甲烷同三氯甲烷。大陸唔少網可以免費搵到，生意社呢個都OK。實不相瞞，嗰時我就叫個assistant 日日去入的（此人而家都撈得不錯）。當然可能你訂啲database會有，但公司未咁富貴，自己更加唔會。留意不能睇外國嘅價，或者香港嘅價，唔同的，亦都因為有關稅（大家都有）。但生意社呢個，直頭有埋係理文化工嘅報價，唔會假得去邊……啩。歷史上見到，都同公司報出嚟啲數接近的

28. 例如三氯甲烷咁，完全睇到個報價。舊年年尾3600人仔一噸，農曆年前急跌（正常），但3月已經反彈到近4000人仔。好啦，即係高定低？咁你睇返我隻Excel，或者最新業績，公司講嘅，2020上半年，三氯甲烷2000人仔，下半年2200。今年暫時都似係翻生格局掛？

29. 美中不足係佢啲數只係得3個月，之前嘅呢？都可以慢慢搵，但冇乜心機。或者你睇佢個月K線圖，但好煩的，唔係month on month change，係每個月相對於開頭個月，很煩。

30. 留意佢之前都有理文報嘅價，但呢排冇咗，唔知做乜。不過一般你睇其他報嘅價，睇個趨勢都大約睇到。金岭，魯西呢啲都係大廠，出嘅價大家都差不多。始終近commodity，價格不會爭太遠

31. 或者你想一個圖睇晒所有嘢亦得。個網其實不錯，仲要免費，唔好咁多要求。但啲嘢好散，又時有時冇，係咁架啦。

32. 二氯甲烷嘅情況亦差不多。都上到3800人仔。舊年上半年係2600，下半年係2800。如果好有心機做晒record，係幾有用的。但我當然唔會了，你都未必要。除非你好得閒

33. 睇到呢度，如果你夠聰明嘅，應該會問一個問題：燒鹼呢？明明公司最大收入嚟自燒鹼。

34. 答案係：同你數學書一樣，我示範嘅當然最簡單，其他left as an exercise for the reader．好煩的，你見生意社都有，但極難睇，亦唔覺有理文自己嘅報價。唯一答到你嘅係，理文係32%嗰隻，幾舊水一噸，唔係千幾兩千蚊。但你見啲價由四百幾到六百都有，可能地區唔同之類。唔識搞，或者有機會直接問管理層（以前會的）。

35. 雙氧水嘅情況都差不多。而理文業績亦唔係成日會有提雙氧水價格，反正而家都唔係貢獻太多。

36. 最後，PTFE，生恴社好似冇，但其他網有。例如呢個。不過都只係限最近7日，你好好心機可以每幾日上去一次。或者註冊，但要大陸號碼，而我N年前好似試過，都係睇唔到不特止，都多咗好多奇怪廣告。你懂的。而家5萬幾蚊一噸，而理文話舊年上半年46000，下半年42000。

37. 當然啦下，乜都唔理嘅，可以只睇三氯甲烷嘅，當一葉知秋，全部嘢都係跟一個周期。雖然實務上好似真係唔係。燒鹹雙氧水呢啲真係門檻太低，又似乎有地區性，價格難捉。但三氯甲烷同二氯甲烷就真係同升同跌嘅。

38. 係喎，分析員就係做呢啲嘢，都未計之前仲要整啲Excel計晒每年每隻產品出幾多．咁當然啦，理論上呢啲嘢就啲小朋友做，我呢啲就寫嘢兼吹水，但實務上而家梗係我做晒。（N年前嘅嘢，唔好拎去用，亦唔好問做乜隻Excel冇